Wall Street'teki krizin başlamasından beri çoğu firma tahvillerinin asıl değerini kabullenmekte geç kaldı ve bu gecikme onları öldürüyor. Lehman Brothers'ı satmaya çalışan yönetim kurulu başkanı Fuld da firmanın sandığı kadar değerli olmadığı gerçeğiyle yüzleşemeyince iflas geldi
Bu nasıl olabilir? Kim derdi ki bir sabah kalkıp, 1850'de kurulan, Büyük Buhran'ı, onun öncesi ve sonrasındaki bütün piyasa travmalarını atlatan Lehman Brothers'ın aniden iflas ettiğini göreceğiz. Üstüne aynı haftasonu Merrill Lynch de Bank of America'ya satılacak!
Daha aylar önce Lehman, yatırımcıları, krizi savuşturmaya yetecek likiditesi olduğu konusunda temin etmişti; Merrill'se geçen yıl bilançosunu desteklemek için 15 milyar dolar artırımda bulunmuştu. Şimdi her ikisi de topu atmış durumda.
Geçen hafta devletin düşük faizli kredisine muhtaç olanlar Fannie Mae ve Freddie Mac'tı. Bu hafta da American International Group (AIG) ve Washington Mutual ateşten gömleği giyecek gibi görünüyor. Geriye sadece iki bağımsız yatırım bankasının kaldığı bir noktaya ulaşmış durumdayız: Goldman Sachs ve Morgan Stanley. Akıl alır gibi değil.
Fakat aslında akıl almayacak bir şey yok. Zira krizin odağındaki türevlerin zihin bulandıran karmaşıklığına şöyle bir bakınca, olup biten şeye hepimizin aşina olduğunu görürsünüz: Yok saymak.
Mortgage kriziyle aynı şablon
Aslında mesele, ülkenin dört bir köşesindeki mahallelerde olan bitenden farksız. Tıpkı ev sahiplerinin büyük krediler alıp kendilerini 'ne olacak ki, olsa olsa elimdeki ana mülk (yani ev) gider' diye avutması gibi, Wall Street firmaları da yıkılmaz oldukları varsayımına dayanıp, alt gelir grubuyla mortgage kumarı oynamak için on milyarlarca dolar borçlandı.
Fakat nihayetinde ev fiyatları düştü. Ve bunalıma giren piyasada evlerini satmaya çalışanların birçoğu, acı gerçekle karşılaştı: Evleri düşündükleri kadar etmiyordu. Haliyle muhakemeleri evlerine duydukları sevgiyle, eve harcadıkları paranın miktarıyla ve evin bir yıl öncesine göre daha az getiriyor olmasıyla gölgelendi. Ve satış fiyatını kırdıklarında bile fiyat piyasanın gerçekliğiyle asla tam olarak uyuşmuyordu. Olan biteni yok saymışlardı.
Wall Street'te yaşanan tam manasıyla bu. Krizin uç vermeye başladığı geçen yazdan beri büyük firmaların çoğu, vaktiyle AAA notuna sahip mortgage destekli tahvillerinin değerinin o kadar da fazla olmadığını kabul etmekte geç kaldı. Ve bu gecikme onları birer birer öldürüyor.
Lehman Brothers'ın yönetim kurulu başkanı Richard Fuld'u ele alın. Geçen yaz kredi krizi Wall Street'i ilk kez pençesine almışken, Fuld'un firması sorunların kısa vadeli olacağı, kriz yatıştığında, büyük riskleri göze almaya istekli firmaların büyük parsaları toplayacağı sonucuna vardı. Böylece mortgage destekli türevleri iki katına çıkardı - bu açıdan, 18 ay önce galeyana gelip bir yazlık daha alan Floridalı bir yazlık sahibinden pek farkı yoktu.
Büyük hata. O zamandan beri Lehman hatasının boyutunu bir türlü kabul etmediği gibi, tahvillerini de doğru fiyatlandırmadı. Mortgage türevleri giderek zehirli hale gelirken, likiditeleri de giderek kurudu. Bu yüzden firmalar kendi 'piyasaya ayarlı' fiyatlarını belirlemek zorunda kaldılar. Ve aynı birçok ev sahibi gibi, tahvillerini olması gerekenden daha yüksek fiyatlandırmayı sürdürdüler.
Sözgelimi bu yıl başında hedge-fon yöneticisi David Einhorn, Lehman'ın tahvillerinin değerini fazla yüksek tayin ettiğine inandığını vurguluyordu. Son derece haklı olduğu ortaya çıktı. Piyasa her sıkıntıya girdiğinde, Wall Street'teki her firma tahvillerini yeni gerçekliği yansıtacak şekilde yeniden ayarlamak zorundaydı. İşte bu yüzden, firmaların sorunu çözdüklerini zannetmelerinden uzun süre sonra ödenmesi imkânsız milyar dolarlık borçlar altına girdiğini gördük. Ve Lehman iflas ettiğine göre, ödenmesi imkânsız borçların sürecek olmasının nedeni de bu.
Bağımsız tahvil alım-satım firması Egan-Jones'tan Sean Egan, "Satış daha fazla satış getirir" diyordu. Ve fakat, mortgage destekli tahvillerinin değerini düşürdüklerinde
bile, Lehman gibi firmalar tahvilleri hâlâ çok yüksek fiyatlandırıyordu. Einhorn, Lehman'ın piyasa ayarlı fiyatlandırmasını, dürüst olmayan bir hareket diye nitelendiriyordu. Bense bunun olmayacak duaya amin demeye benzediğini düşünüyordum. Öyle ya da böyle, sonuç değişmedi.
Bir hafta önce, hükümet Fannie ve Freddie'ye kredi açtığında bile, Fuld Kore Kalkınma Bankası'ndan yeni sermaye arıyordu - Lehman'ın can çekişen bilançosunu düze çıkarmak için çaresizce ihtiyaç duyduğu şey buydu. Görüşmeler niye kesildi? Çünkü Fuld Lehman için Korelilerin değeceğini düşündüğünden fazlasını istedi. Firmasının sandığı kadar değerli olmadığı gerçeğiyle yüzleşemedi.
Şimdi Fuld'un kapı komşusu Merrill Lynch'ten John Thain'e göz atalım. Elbette Thain daha iyi bir firmaya sahipti - Merrill Lynch'in de milyarlarca dolarlık zehirli tahvili olsa da, komisyonculuk firmayı ayakta tutan kol niteliğindeydi.
Fakat firmalar arasında bir başka büyük fark var. Lehman'ı 1993'ten beri yöneten Fuld'dan farklı olarak, Thain aralıktan beri Merrill Lynch'teydi ve kanamayı durdurması için getirilmişti. Merrill'e aidiyet duygusu, Fuld'un Lehman'a duyduğu kadar güçlü değildi. Bu yüzden de 31 milyar dolar değerindeki mortgage-destekli türevi tanesi 22 sente satmak istiyordu - birçok firmanın bu tahvillere verdiği fiyatın çok aşağısında bir fiyattı bu.
Ve bu yüzden, Bear Sterns, Fannie ve Freddie ve Lehman Brothers'ın başına ne geldiğini de görünce, önleyici adım attı ve Merrill Lynch'i Bank of America'ya sattı. Bu süreçte Merrill hissedarları adına 50 milyar dolar elde etti. Doğru, bu Merrill'in bir yıl önceki değerinin yarısı. Fakat satılmak, yok olmaktan çok daha iyidir.
En kötüsü daha yaşanmadı
Muhtemelen henüz en kötüsüyle karşılaşmış değiliz. Borsa pazartesi 500 puandan fazla düştü ve hükümet şimdi AIG'yi Lehman Brothers'ın gittiği yoldan gitmekten alıkoymaya çabalıyor, hatta Goldman Sachs ve JP Morgan'dan, ölüm kalım mücadelesi veren sigorta devine 75 milyar dolar kredi açmalarını istiyor. Ve sonra Washington Mutual meselesi var. Ve sonra... kim bilir nerede sona erecek!
Hükümetin, anlamadıkları tahvilleri alarak çok fazla riske giren firmaları kurtarmak için vergi mükelleflerinin paralarını tehlikeye atmaya artık istekli olmadığı açık. Konut piyasasıyla Wall Street arasındaki nihai paralellik de bu: Güvenilirlik kaybı sorunu. Bir yılı aşkın süredir birçok Wall Street çalışanı hükümetin iflasları durdurma çabasından yakınıyor, bunun herkese kredi açılması gerektiği beklentisi yaratacağını ve sonra kimsenin, başa çıkabileceğinden fazla risk almanın tehlikelerine dair önemli dersler çıkarmayacağını söylüyor. Dahası konut piyasasının, ev fiyatları doğal düzeyini bulmadıkça asla düzelmeyeceğini de ekliyor. Ve hükümet konut fiyatlarını destekleme çabasını durdurmadıkça bu asla olmayacak.
Fakat gerçekte aynı şeyler Wall Street için de söylenebilir -o da, ağır riskler alan firmalar topu atmaya başlamadıkça ders almayacak. Lehman'ın alıcı bulamamasının nedeni, potansiyel alıcıların hükümetin, Bear Stearns'i aldığında JP Morgan'a veya Fannie ve Freddie'ye verdiği garantilerin kendilerine de verilmesi ısrarıydı. Güvenilirlik kaybının özü bu. Hazine Bakanı Henry Paulson garanti vermeyi reddedince, potansiyel alıcılar da uzaklaştı.
Hükümetin artık Wall Street'e destek olmayacağını göstermesiyle beraber, belki şimdi mortgage destekli türevler doğal tabanını bulabilir.
Kaynak: Radikal